"Il y a des signes inquiétants en Bourse…" : l’avertissement de Burton Malkiel, légende de Wall Street
Ni les droits de douane de Trump, ni les perspectives géopolitiques ne semblent contrarier la bonne humeur des marchés financiers. De Wall Street aux places européennes, les Bourses sont euphoriques. Le Dow Jones a atteint un sommet historique alors que Jerome Powell, président de la Réserve fédérale américaine, a laissé entrevoir une baisse imminente des taux d’intérêt. Le DAX de Francfort a lui aussi connu une hausse de 22 % depuis le début de l’année.
Mais des observateurs avertis commencent à mettre en garde contre un excès d’optimisme, alertant notamment sur le risque de bulle financière liée à l’intelligence artificielle, technologie qui provoque aujourd’hui des plus-values élevées, mais toujours des profits faibles.
Dans le New York Times, Burton G. Malkiel a fait savoir que les marchés financiers sont en train de devenir "inquiétants". A 92 ans, l’homme est une légende. Longtemps professeur à l’université de Princeton, il a publié en 1973 un classique de la finance, A Random Walk Down Wall Street, best-seller qui a popularisé les fonds indiciels. A L’Express, Burton G. Malkiel, qui est toujours actif dans Wealthfront, société de services financiers, explique les raisons de son inquiétude. Etablissant un parallèle avec la bulle Internet de la fin des années 1990, ce républicain critique aussi vertement le protectionnisme de Donald Trump et assure qu’une crise des dettes est inéluctable si les déficits publics des Etats-Unis continuent à se creuser. Mais l’économiste donne également des conseils pour investir, et assure que personne ne peut prédire quand aura lieu le krach.
L’Express : Les Bourses atteignent des niveaux historiques cet été. Et pourtant, selon vous, la situation est "inquiétante". Pourquoi êtes-vous pessimiste ?
Burton G. Malkiel : Tout semble aller pour le mieux. Mais il y a plusieurs parallèles dérangeants entre la situation boursière actuelle et celle de la fin des années 1990. A l’époque, nous assistions à l’avènement d’Internet, ce qui a alimenté la spéculation. Les investisseurs pensaient que cette nouvelle technologie allait inaugurer une période dorée de croissance économique extraordinaire. Les actions des entreprises associées à Internet se vendaient à des prix très élevés, avec des valorisations atteignant plus de cent fois leurs bénéfices. Des entreprises espérant faire monter le cours de leurs actions, même si elles n’avaient rien à voir avec Internet, ajoutaient ". com" à leur nom, et cela fonctionnait. Le pic a été atteint en mars 2000. Puis, entre 2000 et 2002, l’indice S & P 500 a chuté de 40 %. Des actions comme celles de Microsoft ou Cisco Systems, qui était devenue la plus chère du monde à la veille de l’explosion de la bulle, ont perdu plus de 90 % de leur valeur.
Aujourd’hui, la bulle se situe dans l’intelligence artificielle. Beaucoup pensent que l’essor de l’IA s’avérera bien plus important que celui d’Internet et marquera le début d’un nouvel âge d’or de prospérité. Tout ce qui est associé à elle est en vogue. Il suffit qu’une entreprise fasse savoir qu’elle s’intéresse à l’IA pour que ses actions montent en Bourse. En juillet, le fabricant de puces Nvidia, figure emblématique de la révolution de l’intelligence artificielle, a atteint une valorisation boursière record de plus de 4 000 milliards de dollars. Les valorisations dans la tech ne sont pas aussi élevées qu’à la fin des années 1990, mais le PER (NDLR : "price earning ratio", ou rapport entre le prix d’une action et le bénéfice net par action de l’entreprise) des actions liées à l’IA est probablement deux fois supérieur à celles des autres actions. Et il semble y avoir beaucoup de spéculations. On voit ainsi des actions vantées sur les réseaux sociaux qui suscitent l’engouement.
Les similitudes avec les années 1990 sont donc suffisamment inquiétantes. Mais j’ai toujours dit qu’il n’est pas possible de prédire l’évolution des marchés financiers. L’ancien directeur de la Réserve fédérale, Alan Greenspan, avait certes qualifié la bulle Internet des années 1990 d’"exubérance irrationnelle". Mais n’oublions pas qu’il avait lancé cet avertissement en 1996, soit quatre années avant que n’éclate effectivement la bulle. Il faut donc être très prudent avant de suggérer que les Bourses vont chuter. Mais en tant qu’historien des cours boursiers, j’observe des signes inquiétants qui indiquent que les marchés financiers pourraient faire la même erreur que par le passé.
Ne sous-estimez-vous pas la révolution de l’IA ?
L’IA est une réalité qui va profondément changer notre façon de faire beaucoup de choses. Je ne prétends nullement qu’il s’agit d’une imposture. Mais dans l’Histoire, les humains ont constamment pensé que les changements technologiques allaient bouleverser leurs vies bien plus qu’elles ne l’ont finalement fait. Prenez l’électrification, qui a elle aussi provoqué des bulles spéculatives. Celle-ci n’a pas débouché sur autant de gains de productivité qu’espéré.
Après le "Liberation Day" en avril, les marchés ont vivement réagi aux droits de douane annoncés par Donald Trump. Pourtant, depuis, le président américain a instauré une partie de ses mesures protectionnistes, sans que cela ne semble inquiéter outre mesure les Bourses…
Oui, le marché a d’abord été extrêmement volatil. Mais depuis, en dépit des annonces douanières pourtant regrettables de l’administration Trump, il ne semble plus s’en soucier. Alors que la situation reste préoccupante.
Quand j’étais professeur à Princeton, j’enseignais toujours à mes étudiants l’œuvre de David Ricardo pour illustrer les avantages du commerce. Prenez deux pays, la France et le Royaume-Uni qui peuvent tous deux produire du vin et fabriquer des vêtements. En raison de leur sol et climat, les Français sont beaucoup plus efficaces que les Britanniques pour la production de vin. Les Français sont peut-être aussi efficaces dans la fabrication de tissus, mais les Britanniques y ont un avantage comparatif. Les deux s’en sortiront ainsi mieux si chacun se spécialise dans une production, et commercent entre elles.
Je ne vous conseille pas de vendre toutes vos actions, car personne ne peut prédire l’évolution du marché.
Bien sûr, ce n’est pas l’avis de Donald Trump. Mais sur le plan économique, non seulement ces droits de douane sont mauvais pour le reste du monde, mais ils sont également mauvais pour les États-Unis. Certes, Trump a fait en partie marche arrière, mais nous ne savons toujours pas quel sera le régime tarifaire définitif. Un niveau permanent de droits de douane de 15 % ou plus reste considérablement plus élevé que les niveaux récents, et il n’y a aucune certitude quant à leurs effets néfastes ultérieurs sur l’inflation et la croissance économique. Les droits de douane entraînent une hausse des prix, à moins qu’ils ne soient totalement absorbés par les entreprises, ce qui réduit effectivement leurs marges bénéficiaires. Les droits de douane agissent également comme une taxe sur les consommateurs, les incitant à réduire leurs dépenses en biens et services. Ainsi, ils aggravent l’inflation tout en freinant l’activité économique. Pour l’instant, le marché ignore ces risques. Il est toujours difficile de dire que le marché se trompe, car il peut se tromper pendant longtemps (rires). Mais je crains qu’il soit aujourd’hui bien trop optimiste.
D’autant qu’il ne s’agit pas, selon vous, pas des seuls chiffres préoccupants…
Je suis aussi préoccupé par le déficit budgétaire américain. Nous sommes en passe d’enregistrer des déficits publics sans précédent, et notre dette nationale ainsi que les intérêts qui y sont liés atteindront des niveaux insoutenables. Nous arrivons à un point où les paiements des intérêts pourraient atteindre 20 % du PIB. Si cela se produit, ces paiements d’intérêts seront aussi importants que les dépenses que nous consacrons à la défense nationale ou à la protection sociale. Nos programmes de protection sociale sont loin d’être aussi étendus qu’en Europe, mais ils représentent tout de même une part importante des dépenses publiques.
Toutes les crises financières mondiales que nous avons connues ont été associées à un endettement excessif. Or, pour citer Donald Trump, sa "grande et belle loi budgétaire" ne fait rien pour réduire les déficits. Au contraire, elle ne fera que les aggraver au cours des prochaines années. Encore une fois, on ne peut jamais prédire quand une crise va se produire. Mais l’Histoire nous enseigne que si cela continue, sans aucune politique visant à réduire le déficit, cette crise sera inévitable. Et pourtant, en dépit de ces risques, les valuations boursières sont à l’un de leur plus haut niveau historique. Et je ne parle même pas du vieillissement de nos populations. La réforme effectuée par Emmanuel Macron pour vos retraites est inévitable. Lorsque les programmes sociaux ont été mis en place dans les pays occidentaux, les gens commençaient à percevoir leur retraite et mourraient un an plus tard. Aujourd’hui, nous vivons vingt ou trente ans de plus. Il faut donc agir. Mais je n’ai pas besoin de vous rappeler les problèmes sociaux provoqués en France par cette réforme des retraites.
Donc oui, outre ce niveau élevé des cours boursiers, je m’inquiète pour deux raisons. D’une part, les droits de douane sont une très mauvaise idée. Et nous sommes confrontés à la crise de nos dettes publiques.
Que doivent selon vous faire les investisseurs ordinaires ? Vous avez écrit dans les années 70 un best-seller qui a favorisé le développement de l’investissement indiciel. Quels sont vos conseils pour aujourd’hui ?
J’ai effectivement été associé à l’indexation. Celle-ci est devenue très populaire aux États-Unis, mais commence tout juste à être utilisée en Europe. Dieu sait si vous ne pouvez pas contrôler les décisions des gouvernements, ni l’évolution des cours des actions. Mais avec les fonds indiciels, vous pouvez au moins contrôler ce que vous pouvez contrôler, à savoir les frais d’investissement, qui sont moins élevés que pour les fonds traditionnels.
Paradoxalement, malgré le fait que je sois inquiet pour le marché boursier, je ne vous recommande pas de vendre toutes vos actions, car personne ne peut prédire l’évolution du marché. Pour réussir à anticiper le marché, vous devez prendre deux bonnes décisions : quand sortir et quand revenir. Personne ne peut le faire de manière constante. Les études montrent que les investisseurs qui tentent de le faire obtiennent des rendements à long terme nettement inférieurs.
Mon conseil, c’est d’examiner son portefeuille, et de s’assurer qu’il soit approprié à son âge et à sa tolérance au risque. Si vous avez une vingtaine d’années et que vous commencez tout juste à investir pour votre retraite, vous êtes moins exposé aux fluctuations du marché. Même si vous aviez acheté au moment de la bulle Internet et que vous avez conservé vos titres, vous avez fini par bénéficier de la croissance de l’économie. Les jeunes doivent donc investir dans des actions, car ils peuvent assumer le risque lié à la volatilité de ces marchés. Ils en seront probablement récompensés à long terme, car les actions génèrent des taux de rendement plus élevé que les obligations. En revanche, si vous êtes retraité et que vous avez besoin d’argent rapidement, mieux vaut investir dans des obligations à court terme qui sont sûres.
Mais même si vous êtes jeunes, vous devez avoir un certain équilibre dans votre portefeuille, de telle façon à vous assurer de dormir tranquillement la nuit. Les jeunes devraient eux aussi avoir des obligations. Supposons que par exemple que vous ayez 60 % en actions et 40 % en obligations. Vérifiez si la récente hausse des cours boursiers a augmenté votre position en actions, peut-être à environ 75 %. Si tel est le cas, vendez suffisamment d’actions pour revenir à la répartition 60/40 qui convient à votre âge et à votre tolérance au risque. Un rééquilibrage périodique est toujours judicieux et vous offre les meilleures chances d’acheter à bas prix et de vendre à prix élevé. Sinon, vous laisserez simplement vos émotions dicter vos transactions. Enfin, une large diversification, incluant des actions étrangères, est susceptible de réduire le risque.
Les jeunes doivent donc continuer à investir ?
Supposez comme je le disais que vous vous êtes lancé en Bourse en janvier 2000, juste avant l’éclatement de la bulle. Il s’agissait effectivement du pire moment pour commencer à investir. Durant les années 2000, le marché n’a enregistré aucun gain, car outre la chute boursière entre 2000 et 2002, il y a eu la crise financière mondiale de 2007 et 2008. Mais cet investisseur a-t-il obtenu un rendement nul ? La réponse est non, car il y a une leçon très importante à tirer pour les jeunes qui épargnent un peu d’argent chaque mois et le placent en Bourse. Vous bénéficiez de ce qu’on appelle la moyenne d’achat. J’ai fait le calcul, l’investisseur qui a placé 100 dollars par mois en Bourse de janvier 2000 jusqu’à janvier 2010 a réalisé des gains d’environ 5,5 % par an sur ses investissements. Pourquoi ? Bien sûr, l’argent qu’il a placé en janvier 2000 n’a pas rapporté 5 %, ni celui investi au plus fort de la crise financière en 2007. Mais ce qui se passe avec la stratégie de la moyenne d’achat, c’est que vous achetez plus d’actions lorsque les cours sont bas et moins d’actions lorsqu’ils sont élevés. Ce qui signifie que sur la durée, votre coût moyen d’achat par action est inférieur à la moyenne des prix du marché.
Aux jeunes, je dis donc "investissez maintenant !". Le boom lié à l’IA peut encore durer deux ou trois ans. Et si le marché s’effondre de 50 %, tant pis, continuez à investir de manière régulière. L’important est de rester stable. Et vous savez, une citation apocryphe, attribuée à Winston Churchill, dit qu’on peut toujours compter sur les Américains pour faire la bonne chose une fois que toutes les autres possibilités ont été épuisées. Nous finirons bien par nous débarrasser de Donald Trump. Et c’est un républicain convaincu qui vous parle.