Сбежавшие буквы. Международные и национальные кредитные рейтинги через призму санкционного давления
В первой половине прошлого года после серии понижений международные рейтинговые агентства отозвали кредитные рейтинги российских эмитентов. Понижение было обусловлено в первую очередь изменением кредитного рейтинга Российской Федерации, который за короткий период времени был переведен из категории BBB в категорию B, а перед отзывом находился на преддефолтном уровне — в категории СС.
#458299_200_d#
В первой половине прошлого года после серии понижений международные рейтинговые агентства отозвали кредитные рейтинги российских эмитентов. Понижение было обусловлено в первую очередь изменением кредитного рейтинга Российской Федерации, который за короткий период времени был переведен из категории BBB в категорию B, а перед отзывом находился на преддефолтном уровне — в категории СС. После отзыва международных рейтингов некоторые компании получили рейтинги в национальных кредитных рейтинговых агентствах. И в условиях санкционного давления, ограничения распространения данных, создающих санкционные риски, такие рейтинги приобретают особенно важное значение.
Елена Сергеевна Анисимова, старший директор — руководитель группы суверенных и региональных рейтингов рейтингового агентства «АКРА»
Кирилл Михайлович Озеров, старший аналитик службы валидации рейтингового агентства «АКРА»
Международные и национальные рейтинги
Кредитные рейтинги могут присваиваться как по международным, так и по национальным шкалам. Рейтинги, присвоенные по международной шкале, позволяют сравнивать эмитентов из разных стран. В случае понижения кредитного рейтинга суверенного правительства кредитные рейтинги эмитентов из данной страны в абсолютном большинстве случаев понижаются вслед за рейтингом суверена. Предполагается, что в пределах своей юрисдикции суверен имеет возможность ввести контроль за движением капитала и за валютными операциями, усложнив или сделав невозможным для эмитента (или инвестора) конвертацию средств в валюту. Такой подход называется country ceiling (страновой потолок), и можно сказать, что он является элементом международной шкалы.
Использование национальной шкалы в достаточной степени нивелирует влияние возможных валютных ограничений, поскольку сравнение эмитентов осуществляется в рамках одной юрисдикции. Рейтинги по национальной шкале отражают относительную кредитоспособность объектов рейтинга в сравнении с обязательствами национального правительства.
В экономике России самым высоким уровнем кредитоспособности обладают обязательства Правительства РФ. Кредитный рейтинг Российской Федерации и выпущенных ею финансовых обязательств по национальной шкале АКРА всегда определяется на уровне AAA (RU)[1]. Кроме того, национальная шкала позволяет более точно определить уровень кредитоспособности эмитента. Эмитенты с достаточно ощутимой разницей в кредитоспособности могут иметь одинаковый кредитный рейтинг по международной шкале, а в терминах национальной шкалы он будет различаться.
Однако при видимых плюсах национальной шкалы (отсутствие влияния странового потолка, более широкие возможности отражения кредитного качества) международная шкала обладает преимуществом, которое заключается в возможности привлечения средств на международном рынке. Российские кредитные рейтинговые агентства (КРА) не ограничены в возможности присваивать рейтинги по международной шкале, но среди них только АКРА имеет опубликованные рейтинги по международной шкале.
Все методологии АКРА, включая методологии присвоения кредитных рейтингов по международной шкале, поддерживаются в актуальном состоянии и периодически проходят процедуру независимой проверки их качества (валидацию), в том числе с использованием массивов данных, включающих сотни тысяч наблюдений отчетности эмитентов со всего мира. В портфеле АКРА на текущий момент присутствуют кредитные рейтинги, присвоенные по международной шкале суверенным правительствам, финансовым и нефинансовым компаниям, а также международным финансовым институтам.
Национальные КРА максимально глубоко погружены в специфику своего домашнего региона, и, кроме того, их деятельность регулирует Банк России. Степень раскрытия национальными КРА информации перед регулятором намного выше, чем международными, что делает их максимально транспарентными на своем рынке. АКРА полагает, что было бы правильным расширить признание кредитных рейтингов, присвоенных по международной шкале, в тех юрисдикциях, где происходит наиболее тесное международное сотрудничество (например, на территории ЕАЭС).
#458256_300_d#
Тем не менее в российском законодательстве до сих пор применяются кредитные рейтинги международных рейтинговых агентств[2], действовавших на 1 февраля 2022 года[3]. Между тем с момента фиксации даты, на которую присвоен рейтинг, прошло больше года. Год является примерным горизонтом действия рейтинга, однако за этот период в кредитоспособности эмитентов могли произойти изменения, а значит, использование устаревших данных уже не является адекватным допущением для целей поддержания стабильности финансовой системы. Напротив, это грубая ошибка, которая может привести к неадекватному принятию уровней риска. Мнения, сформированные с учетом данных и прогнозов годичной давности, не могут определять будущее, кредитоспособность должна оцениваться с учетом текущих реалий и прогнозов по их развитию.
На момент фиксации уровня международных рейтингов большинство российских клиентов международных рейтинговых агентств имели кредитные рейтинги крупнейших национальных КРА. Совокупный объем российского рейтингового рынка оценивается примерно в 700 уникальных эмитентов. Из них большинство имели рейтинги АКРА и «Эксперта РА», а порядка 240 эмитентов имели рейтинги «большой тройки». Лишь примерно пятая часть российских клиентов международных КРА не имела рейтингов АКРА или «Эксперта РА» — этот объем нельзя назвать критичным для российского рынка.
Часть компаний после отзыва международных рейтингов получила рейтинги в национальных КРА, при этом АКРА получило наибольший прирост среди прочих КРА на российском рейтинговом рынке, однако общий уровень покрытия рынка кредитными рейтингами практически не изменился. Например, из 56 новых рейтингов эмитентов, присвоенных АКРА за период с 1 февраля 2022 года по 1 февраля 2023 года, по национальной шкале лишь одна восьмая часть ранее имела только международный рейтинг.
В условиях санкций
Давление внешней среды не является для российского рынка чем-то новым. С начала пандемии коронавируса в 2020 году влияние внешних факторов было значимым и отражалось на некоторых кредитных рейтингах. Однако с усилением санкционного давления и в связи с происходящими изменениями в раскрытии информации кредитные рейтинги начинают играть все более важную роль. В течение достаточно короткого периода разными органами власти были приняты решения об ограничении публикации некоторой чувствительной финансовой информации. Например, Банк России сократил объем раскрытия отчетности банками на своих сайтах, хотя впоследствии отметил необходимость раскрытия отчетности и предложил раскрывать ее в сокращенном формате без сведений, потенциально создающих санкционные риски.
Правительство РФ разрешило эмитентам сократить объем публикуемой отчетности или отказаться от ее публикации[4], Федеральная таможенная служба прекратила публикацию статистики, Федеральное казначейство перестало публиковать данные об исполнении субъектами бюджетов. В условиях ограничения публичной информации актуальность рейтингов возрастает, поскольку рейтинговое агентство имеет преимущество в использовании данных и, таким образом, может устранить асимметрию на рынке информации.
В условиях ограничения публичной информации актуальность рейтингов возрастает, поскольку рейтинговое агентство имеет преимущество в использовании данных и, таким образом, может устранить асимметрию на рынке информации
АКРА активно ведет работу по устранению асимметрии информации как через кредитные рейтинги, так и посредством развития внутренних сервисов данных. Помимо отзыва кредитных рейтингов российских эмитентов, международные КРА закрыли доступ к своим платным сервисам, таким как сервис оценки кредитоспособности контрагентов и база данных финансовых отчетностей компаний. Для восполнения недостающих данных АКРА-РМ (дочернее общество АКРА) разработало собственную систему оценки кредитоспособности контрагентов — ACRA-LENS. Данная система способна заместить импортные сервисы и тем самым обеспечить непрерывность работы системы управления рисками российских компаний и банков.
Господдержка
В условиях негативного воздействия внешней среды, а особенно санкционного давления, возрастает роль государства и государственной поддержки в экономике. Об этом в особенности свидетельствует поддержка, оказываемая субъектам РФ. В 2020 году доля трансфертов субъектам достигла 28% их доходов (в 2019 году — 21%) при росте их номинального объема за 2020 год на 54%. В дальнейшем доля трансфертов снизилась, однако это произошло по причине роста налоговых и неналоговых доходов субъектов.
Еще одним значимым фактором поддержки бюджетов стало предоставление бюджетных кредитов для рефинансирования коммерческого долга региональных и местных органов власти. Это позволило в ряде случаев при высокой долговой нагрузке и существенной доле дорогого коммерческого долга снизить процентные расходы субъектов и муниципалитетов. Однако более важная задача, которая была решена этой добровольной реструктуризацией, заключается в минимизации риска рефинансирования, который вновь стал актуальным в начале прошлого года на фоне роста ключевой ставки.
В итоге структура долга субъектов кардинально изменилась: впервые на бюджетные кредиты стал приходиться 71% совокупного долга субъектов (данные на 1 января 2023 года, которые включают также полученные кредиты на финансирование инфраструктурных проектов). Банковские кредиты, зачастую привлекаемые на срок не более полутора лет и создающие существенные риски рефинансирования, на начало текущего года составили лишь 5% совокупного долга субъектов.
Многие субъекты передали часть бюджетных кредитов муниципальным образованиям, которые также рефинансировали коммерческий долг. Доля льготного долга муниципальных образований возросла за 2022 год с 35 до 65% при почти неизменном объеме общего долга. Совокупно субъекты передали муниципальным образованиям 111 миллиардов рублей, больше всего — по 3 миллиарда рублей и более — Белгородская, Кемеровская, Костромская, Нижегородская, Омская, Самарская, Тульская и Ярославская области, а также Удмуртская Республика. Среди муниципальных образований, клиентов АКРА, возможностью рефинансирования долга в разной мере смогли воспользоваться Томск, Нижний Новгород и Братск.
Муниципальные образования, как правило, не могут привлекать заемные средства на сопоставимых с субъектами условиях. Поэтому изменение структуры долга муниципалитетов является не менее заметным и значимым для расходов их бюджетов процессом, что зачастую положительно отражается на их кредитном качестве.
[1] Методология АКРА «Основные понятия, используемые Аналитическим Кредитным Рейтинговым Агентством в рейтинговой деятельности».
[2] Например, Положение Банка России от 30 мая 2014 года № 421-П «О порядке расчета показателя краткосрочной ликвидности („Базель III“)», Положение Банка России от 3 декабря 2015 года № 511-П «О порядке расчета кредитными организациями величины рыночного риска».
[3] Указание Банка России от 25 ноября 2014 года № 3453-У «Об особенностях использования рейтингов кредитоспособности в целях применения нормативных актов Банка России».
[4] Постановление Правительства РФ от 12 марта 2022 года № 351 «Об особенностях раскрытия и предоставления в 2022 году информации, подлежащей раскрытию и предоставлению в соответствии с требованиями Федерального закона „Об акционерных обществах“ и Федерального закона „О рынке ценных бумаг“, и особенностях раскрытия инсайдерской информации в соответствии с требованиями Федерального закона „О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации“».